按键盘上方向键 ← 或 → 可快速上下翻页，按键盘上的 Enter 键可回到本书目录页，按键盘上方向键 ↑ 可回到本页顶部！
————未阅读完？加入书签已便下次继续阅读！
�
换句话说，伯克希尔公司投资的这些没有控股权的股权投资所得到的经营业绩，有相当大部分无法出现在伯克希尔公司账面上，所以单单计算伯克希尔公司的净资产收益率，已经无法真实反映其经营业绩了。
例如，巴菲特在伯克希尔公司1981年年报致股东的一封信中，通过对伯克希尔公司旗下不具备控股权的4项主要投资进行预测，按照其持股比例，可以分配的年末利润总额高达3500万美元。也就是说，这3500万美元的利润本来是应该反映在伯希尔公司年报上的，现在只是因为伯克希尔公司不具备控股权，所以在年报上无法体现这笔经营业绩。
一年后的1982年，这4项主要投资中有3项持股比例没变，1项持股比例有大幅度增加，随之而来的是这笔不能反映在伯克希尔公司年报上的未分配利润也已超过4000万美元。
巴菲特特别提醒说，这4000多万美元不能入账的经营利润还仅仅是这4项主要投资项目的，除此以外还有其他一些项目。要知道，真正反映在当年伯克希尔公司年报上的经营业绩，包括这4个项目已经发放的1400万美元现金股利在内，还不到4000万美元。巴菲特的意思是说，伯克希尔公司年报上所反映的经营业绩还不到实际业绩的一半！
巴菲特说，他不是在批评会计准则，事实上他也没能力建立一套更好的会计准则。他只是想告诉所有人，会计数字只是评价一家企业的起点而不是终点，而股票交易价格高低则是一目了然的。
巴菲特说，他之所以在年报中罗列出这些数字来，只是要强调它们的重要性。实际上，从纳税角度看，自己也并不一定希望它们都出现在伯克希尔公司的财务年报上。
他只是希望投资者能明白，伯克希尔公司既然存在着这样的差异，那么其他公司也同样会有这种情况存在，而这正是投资者需要从阅读财务年报中所得到的信息。如果做到了这一点，就会有助于投资者“从各式各样的美国企业中挑选价廉物美的公司部分股权，并从一群投资行为有如惊慌失措的旅鼠手中捡到便宜货。”。
股票交易价格合理，一直是巴菲特所追求的。可是无论巴菲特还是伯克希尔公司及其旗下子公司，都犯过“老天爷”也不允许犯的错误。
例如，2008年9月3日，伯克希尔公司旗下的可口可乐公司附属全资子公司，宣布收购中国果汁饮料行业排名第一的中国汇源果汁集团有限公司。公告称，将以亿港元的代价收购汇源果汁公司已经发行的全部股本，相当于每股港元。以汇源果汁公司停牌前一个交易日（9月1日）的收盘价港元计算，其中有倍溢价。如果该申请获得批准，将成为外资企业在华最大的并购案，也是可口可乐公司历史上金额第二大的收购交易。
消息传出后，各界议论纷纷。2009年3月19日，中国商务部依据2008年8月1日起开始实施的《反垄断法》，以可能会“对竞争产生不利影响”为由，正式否决了这项购并申请。随后，汇源果汁公司和可口可乐公司分别表态，表示尊重中国商务部的决定，可口可乐公司同时表明，将不会继续收购汇源果汁公司。
而实际上业内人士表示，这项否决并购的决定，反过来帮了巴菲特的一个大忙。因为2008年9月可口可乐公司宣布收购汇源果汁公司时，当时金融海啸还没有向纵深发展，当时报出的亿港元的收购价格并不低，可口可乐公司随后就因为收购价格太高感到后悔了，公司董事会内反对收购的声音也越来越多。
常言道：“一言既出，驷马难追。”可口可乐公司既然已经签订了意向协议，就不能反悔，反倒是这项否决给了可口可乐公司一个台阶。
【巴菲特智慧结晶】
巴菲特认为，股票买入价格过高，会抵销未来10年的经营业绩，这是老天爷也不同意的事。老天爷会帮助帮助过自己的人，却不会原谅不知道自己在做什么的人（暗指这是一种不理智的投资行为）。
。 想看书来
研究股票而不是主力动向
市场上有所谓专业的投资人，掌管着数以亿万计的资金，就是这些人造成市场的动荡。他们不去研究企业下一步发展的方向，反而专研于其它基金经理人下一步的动向。对他们来说，股票只不过是赌博交易的筹码，就像是“大富翁”里的棋子一样。他们的做法发展到极致，便形成所谓的投资组合保险，一个在1986到1987年间广为基金经理人所接受的一种策略。这种策略只不过是像投机者停损单一样，当投资组合或是类似指数期货价格下跌时就必须处分持股。
——沃伦·巴菲特
【巴菲特现身说法】
巴菲特认为，投资者买入股票的价格必须合理，买入价格过高是老天爷也不同意的事。只有买入价格合理，才能谈得上确保获利回报。讨论买入价格是否合理，关键要与其内在价值相比，而不是看主力机构的炒作动向。
巴菲特在伯克希尔公司1987年年报致股东的一封信中说，1987年美国股市的表现非常精彩，可是最后股指却没有上升多少，道·琼斯工业指数全年只上涨了。回过头来看，股票指数就像过山车一样，10月份以前一路窜高，然后就突然收敛下来。
巴菲特分析说，究其原因在于市场上有一些所谓的专业主力机构，他们掌握着数以亿万计的资金，造成了市场动荡。
这些主力机构不去研究上市公司下一步的发展方向，而是把主要精力用在研究同行下一步如何操作的动向上。对他们来说，股票只不过是一种赌博交易筹码，并且还推出了各种主力机构普遍接受的一种策略，那就是所谓“投资组合”。当股市下跌到一定幅度时，这种投资组合就会涌出一大堆卖单，推动股市进一步下跌。例如，在1987年10月，这笔资金的规模高达600亿~900亿美元，随时随地都有可能成为股价迅速上涨或下跌的推动力。
巴菲特说，投资者的正确做法是，要把股票交易价格是否合理与其内在价值相比，而不是看主力机构如何操作、该股票的价格在主力机构操纵下今后是上涨还是下跌。
他忠告投资者，如果你认为这些主力机构是从事“投资”的，那就大错特错了。就好比说，一个理性的主人在买下某农场后，是不会四处委托不动产经纪人打听有谁要买这家农场一样。有谁听说过，因为隔壁的农场最近卖出的价格更低一些，这位主人就急于想把自己所拥有的农场也卖掉的？或者，你在几分钟前听到你隔壁的房子比以前更便宜的价格卖掉了，你也就马上考虑是不是也把自己的房子卖掉的？
巴菲特说这句话的意思是想表明，上述卖农场、卖房屋的做法看起来十分可笑，可这却是主力机构或投资顾问对你所传授的投资组合风险理论。这种理论在中国股市中也非常普遍，这就是所谓的“止损”。
而在巴菲特看来，用这种观点看待股票价格的高低是完全错误的。股市波动是正常的，作为理性的投资者来说不应当因为股价波动就轻易卖出股票。唯一能够作参考的，应当是看该股票的内在价值，以及将来的发展趋势。
巴菲特说，有这么多资金整天掌握在这样的主力机构手里，股票市场怎么会不剧烈波动呢？由此，一些散户投资者就抱怨说，市场是由主力机构操纵的，散户投资者根本一点机会也没有。
巴菲特认为，这种观点非常错误。因为无论你的资金多少，股市面前人人平等；相反，越是市场波动剧烈，对理性的投资者就越有利。
巴菲特的原话是：“只要他能够坚持自己的投资理念，事实上由手握重金的基金经理人所造成的市场波动，反而使得真正的投资人有更好的机会可以去贯彻其明智的投资行动。只要他在面临股市波动时，不会因为财务或心理因素而被迫在不当的时机出脱手中持股，他就很难会受到伤害。”
巴菲特在伯克希尔公司2006年年报致股东的一封信中，以刚过90大寿的老朋友许洛斯（Walter Schloss）为例，介绍了他的操作手法。
巴菲特说，早在50年多前，当时有一个圣路易斯家属希望巴菲特为他们推荐几位既诚实又能干的投资经理人，而巴菲特向他们推荐的唯一人选就是许洛斯。
许洛斯没有上过大学商学院，甚至没有读过相关专业，但是从1956年到2006年间却一直掌管着一个十分成功的投资合伙事业。他的原则是，投资合伙人一定要赚钱，否则自己不收一分钱。
那么，他又是如何来操作股票的呢？
巴菲特介绍说，许洛斯从来没有聘请过秘书、会计或其他人员，唯一的员工是他的儿子爱德文，一位大学艺术硕士。
许洛斯和儿子从来不听什么内幕消息，甚至连公开消息也很少关心，完全采用他与本杰明·格雷厄姆共事时的一些统计方法，归纳起来就是简简单单的一句话：“努力买便宜的股票。”
在他们看来，什么现代投资组合理论、技术分析、总体经济学派及其他复杂的运算方法，一切都是多余的。
值得一提的是，许洛斯在他长达47年的合伙事业中，投资的大多数是冷门股票，可是其业绩表现却大大超过了同期标准·普尔500指数。
【巴菲特智慧结晶】
巴菲特认为，投资者的重点应当放在股票身上，而不是判断主力机构有没有进入该股票、接下来是不是会拉升该股票。他以许洛斯在长达47年投资生涯中从来不关心主力机构为例，充分说明了这一点。
用未来现金流衡量股票价格
我们将实质价值定义为一家企业在其生涯中所能产生现金流量的折现值。任何人在计算实质价值时都必须特别注意，未来现金流量的修正与利率的变动，都会影响到最后计算出来的结果。虽然模糊难辨，但实质价值却是最重要的，也是唯一能够作为评估投资标的与企业的合理方法。
——沃伦·巴菲特
【巴菲特现身说法】
巴菲特认为，投资者买入股票的价格必须合理，买入价格过高是老天爷也不同意的事。只有买入价格合理，才能谈得上确保获利回报。而要衡量股票价格，就必须看该股票未来年度现金流的折现值大小。
巴菲特在伯克希尔公司1994年年报致股东的一封信中说，上市公司的内在价值就是该企业在其未来生涯中所能产生多少现金流量的折现值。任何人在计算该公司内在价值时都必须注意，未来现金流的修正和利率变动，都是会影响最终计算结果的。虽然这种计算结果无法得到精确计算，但这却是能够用来评估投资标的和股票的合理方法。
巴菲特举例说，为了帮助投资者更好地理解这个问题，可以用大学教育来作比喻。如果仅仅从经济角度看，衡量一位大学生“内在价值”的方法是，首先估计他在大学毕业后的一生工作生涯中所能取得多少收入，然后再扣除如果他没有上大学的一生工作生涯所能得到多少收入，这就是他因为上大学而得到的“额外收入”。
把这笔额外收入采用一个适当的利率进行折现，就是截止他大学毕业时由于接受大学教育所得到的内在价值。
而这时候他的“账面价值”又是什么呢？毫无疑问，就是他过去所接受教育已经付出的总成本，以及因为上大学而放弃这个期间工作所能得到收入的机会成本。
如果计算的结果是“内在价值”低于“账面价值”，就表明他读这个大学从经济角度来看是不值得的。相反，就是非常明智的。
不过无论如何，在衡量内在价值时都必须用到未来现金流的折现值，然后才能与账面价值去进行比较。如果是股票，那么这时候就要通过对未来现金流进行折现，才能更好地衡量股票价格高低。
巴菲特说，其实早在1942年约翰·威廉姆士（John Burr Williams）所写的一本《投资价值理论》著作中就提出了关于企业内在价值的计算公式。他把这个公式简炼为以下一段话：任何一只股票、债券或者企业的现值，都可以用它未来年度剩余年限内的现金流入和流出量，用一个适当的利率折现来得到。
他说，根据这个公式，投资者毫无疑问应当选择股票价格最低的那种投资。无论该股票今后的业绩回报变化大不大、销售收入有没有增长，也无论该股票现在的盈利水平和账面价值相差多少，这都表明这时候的股票价格是大大低于其内在价值的。
巴菲特介绍说，除了价格以外，最值得投资的股票是那种在今后一段相当长的时期内，能够把大笔资金用在高回报率投资项目上的企业；相反，最不值得投资的股票，是那种总把资金运用在低报酬率投资项目上的股票。不过就他的经验而言，前者可遇而不可求，因为大部分拥有高回报率的企业都不需要太多的资金投入，并且投资者还能经常得到股息分红，或者从该企业回购股票中得到实惠。
巴菲特认为，虽然这个计算公式看起来好像并不复杂，可即使是一个经验丰富的证券分析师，要想计算出未来年度里该股票的现金流量折现值，也是非常不容易的事。
那么，巴菲特又是如何来对待这个问题的呢？主要途径有两条：
一是只了解自己熟悉的，并且是那些业务相当简单、业绩稳定的行业和企业，这样无形中就把许多不确定因素排除在外了。相反，如果这个产业非常复杂，自己根本就搞不明白，或者这个企业的产业环境一直在改变，业绩发展忽上忽下，他就没有把握来计算该企业未来的现金流量了。
二是无论投资什么样的股票，都要坚持安全边际原则。也就是说，如果计算出来的内在价值只是比当时的股票价格高出那么一点点，没有足够的安全空间，伯克希尔公司是不会考虑投资这种股票的。
巴菲特认为，本杰明·格雷厄姆十分强调的安全边际原则在这里能够起到关键作用。相反，如果泛泛而谈“价值投资”就无济于事了。试想，如果你的股票投资不是为了追求“价值”，那还能称得上是“投资”吗？即使你把价值投资理解为以比较低的股票价格/净值比，或者比较低的市盈率买入该股票，投资者依然难以确定该股票就的确有投资价值；相反，如果你买入的股票市盈率比较高，也不能表明这就不是一项有“价值”的投资。
同样的道理，如果两只股票的成长性相同，也很难保证这两只股票就都有投资价值，更不能保证两只股票的投资价值相同。因为企业规模的成长，并不表明该股票就更具有投资价值。一个很好的例子是，如果美国投资者把大笔资金投入到美国航空业股票上来，即使这些股票同样具有成长性，这种投资价值也会非常惨。
巴菲特的意思是说，投资者只有认真地去算一算该股票未来现金流量的折现值，才能确切知道其内在价值大小、股票价格高低，是不是真的具有投资“价值”。
【巴菲特智慧结晶】
巴菲特认为，股价高低应当用该股票未来的现金流折现来评估，而不是泛泛而谈其投资价值和成长性。并且，也只有该企业把资金投入到能够增加更多获利的业务上，这种成长率才能给投资者带来实惠。
。 最好的txt下载网
股市越是下跌投资越安全
我在抛出中石油H股时只是说如果股票变得如此之贵，你要非常谨慎投资才行，中国的股市现在确实是下跌不少，但是我并不会预测中国和美国股市走向，我不知道。我们的观点是市场下跌，使其看起来比以前更有吸引力。
——沃伦·巴菲特
【巴菲特现身说法】
巴菲特认为，投资者买入股票的价格必须合理，买入价格过高是老天爷也不同意的事。只有买入价格合理，才能谈得上确保获利回报。无疑，股市越是下跌，这时候的股票价格就越便宜，投资风险就越小。
在2008年5月4日举行的伯克希尔公司股东大会上，巴菲特在回答中国《第一财经日报》记者采访时表示，他在抛售中国石油H股时就感到当时该股票的价格过高了，这时候的投资要非常谨慎才行。半年过去后，中国股市下跌了不少，以后的股市如何发展他不知道，他只知道股市越下跌，股价就会看起来比过去更具有吸引力，更值得投资者买入。
越跌越买，是巴菲特的一条投资法则。他历来认为，如果你想买的股票价格在不断下跌，这应该是一条好消息，因为这会降低自己买入股票的成本。不但如此，股价不断下跌，还会使得伯克希尔公司旗下的那些子公司能够以更低的价格回购股票，从而让股东间接受益。
读者容易看到，在中国股市上，越是牛市投资者越忙，忙着买进卖出，忙得不亦乐乎；越是熊市投资者越闲，整天在营业大厅里抱怨这个抱怨那个，抱怨完了就坐下来打牌、下棋、吃盒饭、织毛衣。因为这时候他们的股票都被套牢了，想割肉不忍心，想进货又没钱。
巴菲特的做法和他们截然相反。越是牛市，巴菲特越闲，因为这时候的投资风险太大，巴菲特选择的是抛掉股票、远离股市，根本不参与大牛市的最后一轮操作，自己打自己的高尔夫球去；而越是熊市，巴菲特越忙，因为到处都是价廉物美的股票，他过去想买都买不到。
常常是，他一上班就给经纪人打电话，给朋友打电话，打完电话后就开始研究股票，看看今天有哪些股票价格跌进了非常值得投资的安全区域，然后就是打电话给经纪人，要求买入这些股票。
有人也许会问，巴菲特从来不看电脑，不看股价，又怎么知道哪些股票值得他买呢？确实，巴菲特从来不在电脑上看股市报价，但他会每天关注华尔街日报上刊登的股市收盘价，大概了解一下最近的股市走势如何；除此以外，如果他要买卖股票，可以打电话给经纪人，了解具体价位，然后向经纪人发出指令，要求经纪人在怎样的价格区域买入股票。
巴菲特的股票经纪人说，股市暴跌的时候，巴菲特通常会每天打五六个电话让他不停地买股票，股市越是下跌得厉害，巴菲特要求买入的股票数量越多、次数越频繁。
巴菲特的观点说起来其实很简单。在他眼里，股市下跌就像超市过节所进行的价格打